天邦股份全面进军生猪养殖领域育种将成重点蔓龙胆属

天邦股份全面进军生猪养殖领域　育种将成重点

公司未来将完成生猪养殖全产业链，饲料、疫苗、育种繁育、生猪养殖一体化，未来通过合适的模式扩大生猪养殖规模，成为一家主营规模化生猪养殖的企业。我们假设2014年公司增发完成，按照摊薄后的股本计算，我们预测2013-2015年公司的EPS分别为0.28、0.32和0.4元，参考同业公司的估值和市值，考虑到天邦股份的成长性、高增长和小市值，我们给予公司明年38倍PE目标价12元，给予买入的投资评级。

主营产品销量市场占有率逐年上升

天邦股份以特种水产饲料起家，公司12年营业收入20.42亿元，07～12年营业收入复合增长率30%，其中饲料产品近几年占比公司总收入60%左右，其规模五年间由4.12亿元扩大到11.54亿元，CAGR达到23%，保持稳定增长。

从销量上来看，公司08～12年间水产、禽畜饲料销售量由14.28万吨增加到28.11万吨，CAGR达到18%，超过整体饲料行业9.23%复合增速，同时也超过全国猪饲料13.97%、水产饲料9.03%的年复合增速。公司主营产品销量上市场占有率逐年上升。

产业链延伸，增强公司抗风险能力

近几年来，饲料加工企业数量呈现下降趋势，从2009年12291家收缩到2012年的10858家，减少1433家，减少11.66%。2012年，我国排前30位的饲料企业（集团），总产量为8858万吨，占全国饲料总产量45.5%，比2011年提高2.3个百分点。饲料产业集中度更加明显，行业整合速度进一步加快。公司整体体量不大、具有区域性优势等特点，自2007年上市以来，一直积极探索产业链两端的延伸，以提高公司的抗风险能力以及产业链上下游的协同效应，坚持以绿色环保型饲料的研发、生产、销售和技术服务为发展基础，通过对外投资与合作新模式，将业务拓展到动物预防保健、饲料用油脂、生物柴油、化工油脂、水产品精深加工、养殖业等领域。

公司2007年收购饲料油脂业务（后改名湖南金德意），主营饲料用油脂和生物柴油。前者业务模式是回收废动物油、废植物油再加工。2012年因国家政策调整原因，油脂业务开始转型。2013年湖南金德意停止饲用油脂，完全转型为生物柴油及化工油脂生产及销售。

2008年公司收购成都精华（后改名成都天邦），完成了向动物保健品领域的供应链延伸，主打猪瘟、圆环病毒、胃腹二联等系列产品，其销售渠道正逐步打开。

生猪育种将成为公司未来发展重点

2009年公司根据长远发展的战略需求，准备开始现代化生猪养殖产业链的建设。11年底公告，2012年公司全资子公司安徽天邦猪业拟从原种猪以及祖代种猪的生产开始建设，计划投资三个项目，地点在安徽省内，总投资金额为人民币9000万元。目前公司已经和安徽和县以及池州政府就共建生猪养殖和深加工项目事宜签署合作协议书，2011年底公司在安徽和县租赁土地551.90亩拟用于生猪养殖业务，和县项目前在筹备建设中。

池州项目总投资6.7亿元，其中固定资产投资5.8亿元，第一期固定资产投资2.3亿元。2012年原种猪核心育种场奠基，征用土地110.836亩，设计存栏1500头母猪，截至13年上半年建设完成，公司已于8月22日从美国Newsham引入原种猪1,000头，目前已进场饲养。公司目前通过与世界着名养猪管理公司PipestoneSystem建立良好的合作，形成猪托管的管理模式，意欲做生猪育种、商品猪养殖、屠宰销售的猪肉制品产业链工程，未来生猪商业育种、养殖体系的建立将成为公司重点发展方向。

收购艾格菲实业，全面进入生猪养殖领域

公司2013年10月公告非公开发行77,989,598股，发行价格为5.77元/股，拟全部以人民币现金方式认购本次非公开发行股份。发行后，公司总股本将达到283,489,598股。本次募集资金总额为4.5亿元，扣除发行费用后，天邦股份将通过全资子公司益辉国际发展有限公司（以下简称益辉国际）以约3.2亿元人民币价格收购AgfeedIndustries,Inc（Nevada）（以下简称艾格菲国际）持有的AgfeedIndustries,Inc（BVI）（以下简称艾格菲实业）100%股权，收购基准价为5,288万美元（约32,626.96万元人民币），剩余的补充公司流动资金10,000.00万元人民币。

（一）针对公司核心人员的非空开发行，增强利益绑定

本次发行对象共10名，包括大股东、公司以及子公司的高级管理人员以及核心技术人员，认购对象认购的股份自本次发行结束之日起36个月内不得转让，增强整个团队利益绑定。

（二）收购艾格菲实现业务战略性拓展

1、艾格菲国际集团情况介绍

据华尔街日报公开资料显示，艾格菲国际集团其前身创建于1995，以饲料起家，并以中国为重点发展市场、于2007年在美国纳斯达克主板成功上市的亚洲第一家农牧企业（股票代码：FEEDQ），致力于猪用预混料、教槽料、浓缩料的研制、生产、销售及规模化种猪和商品猪养殖，总部设在中国，管理和技术人员本土化，拥有全球资本、技术、管理资源的优势，在全国建有5个饲料厂、21个猪场，年生产生猪超过25万头。

根据艾格菲国际集团披露的历史财务数据，06～10年间营业收入稳步上升，达到2.44亿美元，净利润前三年上升到近1700万美元后下滑，10年亏损4270万美元。收入中，生猪育种、养殖相关业务07年在中国起步，09年前均是中国的业务，规模达到1.1亿美元，10年通过收购将业务拓展到美国，其中中国业务7215万美元，美国业务6595万美元，整体生猪相关业务达到1.38亿美元；而饲料业务由06年878万美元稳步上升至10年的1.2亿美元，也是在10年拓展进入美国市场。

2、艾格菲实业情况介绍

艾格菲实业目前拥有三大业务板块：饲料生产、传统养猪、西式养猪：

1）艾格菲实业目前在中国东部拥有山东艾格菲农牧发展有限公司、海南禾杰饲料科技有限公司、南宁艾格菲饲料有限公司、上海艾格菲饲料有限公司以及南昌艾格菲饲料有限公司等5家饲料公司。艾格菲实业饲料产业通过上述五家饲料公司生产添加剂预混料、浓缩饲料和全价饲料；

2）在中国东南部拥有16家传统生猪养殖场，主要从事生猪的养殖和销售，预计年出栏商品猪25万头；

3）在广西大化和江西新余按照西方先进的标准建造了两个现代化的大型生猪养殖系统，每座养殖场每年能在5,000头母猪的基础上生产约12万头生猪。

盈利预测与评级

我们对天邦股份进行适当的盈利预测，公司目前的主业保持平稳增长，艾格菲实业如果收购完成，将增加公司的应收规模，但短期不会贡献利润，生猪养殖的利润可能会在2015年开始贡献，届时公司的疫苗、饲料、种猪、仔猪的全产业链综合优势也将凸现。我们的盈利假设如下：

1、公司2012年水产、禽畜饲料销量28.11万吨，收入11.54亿元，同比分别增长16.07%、17.21%。今年上半年饲料产品销量11.51万吨，收入4.89亿元，销量同比持平，收入同比增长5.09%，未来饲料业务将保持稳定增长态势，持续稳定贡献利润；

2、油脂业务今年彻底转型，停止饲用油，建设投产化工油脂，预计14年能达到收支平衡；

3、生物制品未来有望继续保持二位数的增长；

4、收购艾格菲实业后，公司上下游产业链能够协同发展，猪场饲料、疫苗等生物制品均能采取自用，降低销售费用；

公司未来将完成生猪养殖全产业链，饲料、疫苗、育种繁育、生猪养殖一体化，未来通过合适的模式扩大生猪养殖规模，成为一家主营规模化生猪养殖的企业。我们假设2014年公司增发完成，按照摊薄后的股本计算，我们预测2013-2015年公司的EPS分别为0.28、0.32和0.4元，参考同业公司的估值和市值，考虑到天邦股份的成长性、高增长和小市值，我们给予公司明年38倍PE目标价12元，给予买入的投资评级。

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